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Past performance is no reliable indicator for future results.



Die Wertentwicklung der Vergangenheit lässt keine verlässliche Rückschlüsse auf die zukünftige Entwicklung eines Investments zu.

Das Magazin für technisches Trading | Ausgabe: 11/2005

 

Die Erfolgsmessung technischer Handelsansätze: Forschung noch am Anfang

Die Mehrzahl der professionellen Futures- und Währungshändler setzt heute auf Werkzeuge der technischen Analyse. Auch auf den Aktienmärkten wird die Betrachtung von Charts, Formationen und quantitativen Parametern immer populärer. FUTURES hinterfragt, ob der Trend zur Technik einen Irrpfad oder Königsweg darstellt und gibt einen Überblick über den aktuellen Stand der Forschung.

 Eine Glaubensfrage
Die Butterfly-Formation bezeichnet einen engen Verwandten der Gartley-Formation. Wird dieses Chartmuster rechtzeitig erkannt, so soll es – je nach bullisher oder bearisher Ausprägung - ein Signal für einen Long- oder Short-Trade liefern… So ähnlich wurde vor kurzem ein neuer technischer Indikator in einem deutschen Fachmagazin für Profi-Trader vorgestellt. Mittlerweile gibt es hunderte Chart-Muster, die Vertreter der technischen Analyse lernen, wie Harry Potter seine Zaubersprüche. Der Vergleich kommt nicht ganz von Ungefähr: Die Verteidiger der reinen Lehre, die Anhänger der klassischen Finanzmarkt-Theorie also, halten die „Chartisten“ für Leute, die in einer rationalen Welt das (nicht vorhandene) magische Element suchen. Deren Deutungsversuche aus grafischen Darstellungen von Kursverläufen seien nichts anderes als moderne Kaffeesatz-Leserei, kindischer Unfug eben. Oder noch schlimmer: eine paranoide Verirrung, bei der mit letztlich unsinniger Beharrlichkeit Gesetzmäßigkeiten gesucht werden, wo es gar keine gibt. Etwa so wie Russell Crowe in der Hauptrolle des Hollywood Blockbusters „A Beautiful Mind“, der Genie und Wahnsinn des Mathematikers John Nash porträtiert.

Paul Samuelson, eine der Ikonen der klassischen Finanzmarkttheorie und Wirtschaftsnobelpreisträger von 1970, drückte seine Verachtung für die Chartanalyse nobler, aber nicht weniger klar so aus: „Es gibt keine Möglichkeit, einen erwarteten Profit dadurch zu erzielen, dass man vergangene Veränderungen in zukünftige Preise extrapoliert – weder durch Betrachtung des Charts noch durch irgendwelche anderen esoterischen Hilfsmittel aus Magie oder Mathematik.“

Ein weites Feld
Charttechnik ist keine Wissenschaft – geschweige denn eine exakte. Es geht vielmehr darum, aus verschiedenen Merkmalen einer grafischen Darstellung von Kursentwicklungen, jene Bestandteile zu isolieren, die eine Prognose erlauben. Dabei unterscheiden wir zwischen einer Reihe von verschiedenen Zugängen. Die wichtigsten sind:

Quantitative Trendindikatoren
Der technische Trader versucht damit, die „Störfrequenzen“ aus einem Chart herauszufiltern. Das wird etwa durch gleitende Durchschnitte (Mittelwert-Darstellung einer bestimmten Periode), Widerstandslinien (gerade Verbindung der oberen Extremwerte) oder Unterstützungslinien (gerade Verbindung der Tiefpunkte) dargestellt. Ein Schnittpunkt des tatsächlichen Kurses mit solchen Linien (bzw. geglätteten Kurven) wird als Handelssignal interpretiert. Zusätzlich werden oft Indikatoren wie Veränderungen im Handelsvolumen oder der Volatilität verwendet. Die Mehrzahl Computer gestützter, technischer Handelssysteme beruht auf diesen Techniken.

Muster (Patterns)
Die Idee der Mustererkennung besteht darin, dass ganz bestimmte Geometrien in Charts immer wieder auftreten und mit signifikanter Häufigkeit eine bestimmte Kursentwicklung erwarten lassen. Die älteste Ausprägung dieser grundsätzlichen Idee ist die Suche nach Chartformationen wie „Kopf-Schulter“, „Wimpel“ oder neuerdings „Double Top“.

Elliott Waves
Der US-Mathematiker Ralph Nelson Elliott entwickelte in den 1930er und 40er Jahren die nach ihm benannte Theorie der „Elliott Waves“, die auf den Erkenntnissen von Charles Dow aufbaut. Technische Trader, die auf „Elliott Waves“ vertrauen, sind stets auf der Suche nach den fünf beschriebenen Wellen, in denen sich Kurs-Zyklen demnach häufig bewegen: Bei einem steigenden Markt geht es in drei Wellen aufwärts und in zwei abwärts, bei sinkenden Kursen genau umgekehrt. Über die Elliott Wave Theorie sind dicke Bücher geschrieben worden, ihre praktische Umsetzung gilt als sehr aufwändig.



Nicht Wissenschaft, sondern Technik
Gefestigte Chartisten – also Profis der Chartanalyse – bleiben bei solchen Aburteilungen in der Regel gelassen. Sie haben keinerlei missionarische Ambitionen. Sie verfolgen auch viel weniger einen wissenschaftlichen, als vielmehr einen rein technischen Ansatz, um ihren Job auf den Märkten besser erfüllen zu können. Die Chartisten wollen daher auch niemanden überzeugen, sondern beharren lediglich darauf, dass ihre Methode viel zu häufig brauchbare Erfolge produziert, als dass man sie einfach verwerfen könnte. Das bedeutet: Bestimmte technische Eigenschaften eines realen Kursverlaufes sind häufig Vorboten einer bestimmten Entwicklung. Und zwar signifikant häufiger als die reine Zufallsverteilung von 50 %. Behaupten sie jedenfalls.

„Vater der technischen Analyse“ ist Charles Dow – der Erfinder des gleichnamigen Aktien-Index der US-Industrieschwergewichte. Seine „Dow Theorie“, die er von 1884 an im Wall Street Journal als Artikelserie publizierte, war niemals im Sinn einer wissenschaftlichen Theorie gemeint, die dazu geeignet wäre, zukünftige Preise einzelner Aktien vorherzusehen, sondern vielmehr als eine Art Handwerkszeug für Analysten. Etwa so wie ein Barometer für generelle Markttrends. Was bereits bei der Dow-Theorie auffällt, kennzeichnet bis heute die gesamte Community der technischen Praktiker: Die Idee, dass Kurse Trends ausbilden und in wiederkehrenden Zyklen verlaufen. Oberflächlich betrachtet handelt es sich dabei keineswegs um einen Widerspruch zur klassischen Finanzmarkttheorie. Die geht davon aus, als dass die Bewegungen der Märkte fundamentalen Grundlagen folgen, welche ebenfalls Zyklen unterworfen sind.



Die Tücken der Pattern-Erkennung: Angenommen, zwei Trader analysieren zu zwei verschiedenen Zeitpunkten diesen Chart des Dow Jones. Beide werden wahrscheinlich auf eine fast lupenreine „Flagge im Aufwärtstrend“ tippen und den Durchbruch der Kurve als Kaufsignal werten. Trader A benötigt einen sehr engen Stopp-Loss, um nicht zu verlieren, während Trader B einen schönen Profit einstreichen wird. Traden nach Formationen ist deshalb wesentlich vom Betrachtungshorizont abhängig.



Einspruch aus der klassischen Theorie:Alles Zufall?
Was allerdings die kurzfristigen Ereignisse auf Märkten betrifft, sind die Vertreter der klassischen Theorien (Effizienzmarkt-Hypothese und Random Walk) gänzlich anderer Auffassung. Sie meinen (in aller Kürze und Unschärfe), dass Kursveränderungen grundsätzlich nicht prognostizierbar sind, weil sie lediglich durch Veränderungen im Informationsstand der Marktteilnehmer zustande kommen oder überhaupt zufällig (Random Walk) um ein Durchschnittsniveau schwanken, das sich aus vergangenen Informationen und zukünftigen Erwartungen ergibt. Dafür gibt es wunderbar eingängige theoretische Argumente. Die Theorie hat aber die typische Schwäche aller anderen Gedankengebäude in der Geschichte der Wirtschaftswissenschaften: Sie beansprucht für sich selbst universelle Gültigkeit. So gesehen müssten die klassischen Markt-Theorien heute als widerlegt gelten. Wären Kursbewegungen tatsächlich unvorhersehbar, dürfte es keine funktionierenden Prognosemethoden geben. Doch die gibt es: Immer neue Modelle beschreiben sogenannte Anomalien – Marktsituationen, die regelmäßig wiederkehren und die mit einer hohen Trefferquote eben doch prognostizierbar sind. Dazu gehören saisonale Anomalien, Chart-Muster, denen häufig – also weit jenseits der Zufallsverteilung – bestimmte Entwicklungen folgen, der wiederkehrende Effekt von Präsi-denten-Wahlen in den USA auf Aktienkurse... alles Munition für die Gegner der traditionellen Lehre.

Die Charttechnik beschäftigt sich nicht mit Ursachen sondern Wirkungen
Profunde Anhänger eines technischen Ansatzes benützen solche Anomalien im Normalfall nicht, um die „Fundis“ in einer wissenschaftlich geführten Debatte bloßzustellen. Sie integrieren sie einfach in ihr mechanistisches Bild der Märkte und freuen sich, wenn sie funktionieren. Wenn das fundamentale Vertreter in den Kanzeln der Finanzwissenschaften irritiert, haben sie schlicht nicht begriffen, worum es ihren vermeintlichen Gegnern geht: Um praktische Anwendbarkeit – und sonst nichts. Chartisten scheren sich keinen Deut darum, welchen grundlegenden Prinzipien die Welt der Finanzen folgt, sie wollen einfach nur gewinnen. Sie beschäftigen sich eben nicht mit den Ursachen von Kursveränderungen sondern mit deren Auswirkungen auf künftige Marktrichtungen. Anders ausgedrückt: Charttechniker betrachten die Darstellung vergangener Preisbildungen auf den Märkten – den Chart. Aus diesem Abbild der Geschichte werden Prognosen über die wahrscheinliche nächste Zukunft erstellt. Wohlgemerkt: Es geht um Wahrscheinlichkeiten. Chartisten, die ihren Job ernst nehmen, sind keine Wahrsager – sie wissen, dass ihre tech--nischen Indikatoren keineswegs immer die richtige Richtung weisen, sondern lediglich öfter als die falsche. Oder noch genereller ausgedrückt: Die Gewinnwahrscheinlichkeit bei Beachtung charttechnischer Indikatoren wird im Rahmen der eigenen Handelslogik höher bewertet als die Auseinandersetzung mit fundamentalen Daten wie Ertragszahlen, Wirtschaftsprognosen oder Zinsentwicklung.

Wer hat Recht?
Der akademische Streit um die Aussagekraft von technischen Kursanalysen ist noch lange nicht beendet – er befindet sich nach wie vor im Aufwärtstrend, wie eine im Oktober 2004 veröffentlichte Studie der beiden US-Ökonomen Cheol-Ho Park und Scott H. Irwin (Universität Illinois) belegt. Demnach steigt die Zahl wissenschaftlicher Arbeiten über den technischen Handel mit Wertpapieren seit den 1990er Jahren sprung-haft an. Beschäftigten sich noch zwischen 1960 und 1980 lediglich zwischen 5 und 10 Arbeiten pro Jahr mit diesem Thema, so waren es 2004 schon fast 40. Park und Irwin zählten nicht nur, sie werteten die Ergeb-nisse aus über 130 dieser Studien seit 1961 aus. Dazu teilten Sie die Datenbasis in zwei historische Zeiträume: Frühe Studien (vor 1980) und moderne Studien (nach 1980).

Während die frühen Studien mangels Qualität der Daten- und Berechnungsmodelle nach Ansicht der Autoren wenig signifikante Anhaltspunkte für die Funktionalität technischer Handelsstrategien lieferten, stießen Park und Irwin in der jüngeren Gruppe auf recht beachtliche Ergebnisse. Insgesamt 92 Studien beschäftigten sich mit technischen Prognoseverfahren verschiedenster Stilrichtungen auf den drei Kapitalmärkten Aktien, Währungen und Futures. 58 Studien zeigten eine Überlegenheit des technischen Verfah-rens gegenüber dem Buy-and-hold Ansatz, 24 kamen zum gegenteiligen Ergebnis und 10 Arbeiten schlossen mit gemischten Ergebnissen. Auf jedem der drei behandelten Kapitalmärkte überstieg die Zahl der positiven Studien jene der negativen wenigstens um das Doppelte. Ist das nun der Beweis, dass technische Ansätze dem traditionellen Buy-and-hold Investor wie Warren Buffet überlegen sind? Wissenschaftlich betrachtet, nein. Denn die Autoren fanden starke Schwankungen etwa in den Zeiträumen, innerhalb derer bestimmte technische Methoden gut bzw. schlecht funktioniert haben. Auch gibt es Zweifel über die ausreichende Qualität der jeweils verwendeten Daten. Ein weiteres klassisches Pro-blem bei der Bewertung von historischen Rückrechnungen trat auch in dieser Analyse erneut zu Tage: Inwieweit lässt sich aus historischen Test-Bedingungen ein Schluss über die künftige Qualität einer bestimmten Handelsmethode ziehen?

Was taugt der Blick zurück?
Die Autoren stellten fest, dass eine Reihe der getesteten Ansätze ihre guten Ergebnisse anhand historischer Kursdaten lieferten – und zwar in Zeiträumen, in denen die getesteten Methoden vielleicht oder sogar sicher nicht anwendbar gewesen wären (etwa weil entsprechende Computer noch nicht vorhanden waren). Es stellt sich dabei die Frage, ob diese Ansätze auch tatsächlich erfolgreich gewesen wären, wären sie in der Vergangenheit tatsächlich von einer relevanten Menge an Investoren verwendet worden. Mit anderen Worten: Wie sehr hätten solche Systeme die getesteten Daten – und damit ihr eigenes Testumfeld – verändert? In einer Anschluss-Arbeit, die Park & Irwin im Mai 2005 vorlegten, gingen sie dieser Frage am Beispiel von Futures-Tradingsystemen nach, die in früheren empirischen Studien anhand historischer Daten vor 1985 getestet worden waren. Um historische Verzerrungseffekte auszuschließen, testeten sie die Regelsets anhand von aktuellen Kurs-Daten (1985 bis 2004) von 17 verschiedenen Futures-Kontrakten und bereinigten die Ergebnisse außerdem um Transaktionskosten. Ihre Schlussfolgerung in aller Kürze: Die getesteten Systeme waren nicht profitabel. Park & Irwin bieten drei Gründe für ihre Ergebnisse an: Verzerrungen durch die Datenauswahl der früheren Studien, strukturelle Veränderungen auf den Futures-Märkten nach 1985 und die inhärente selbstzerstörerische Natur von technischen Trading-Strategien.

Indikatoren allein sind wertlos
Die meisten Praktiker werden weniger erstaunt sein, als theoretische Verfechter der technischen Analyse, was die Ergebnisse dieser Studie betrifft. Und sie werden prompt einen vierten Grund nennen, warum die Testreihe der Studienautoren gescheitert sein könnte: Professionelle technische Futures-Trader wissen nämlich aus eigener Erfahrung, dass es kein wie immer geartetes (technisches oder fundamentales) System geben kann, das in allen Marktphasen auf allen Märkten profitabel ist. Ein technisches Handelssystem, das lediglich aus technischen Indikatoren für den Ein- und Ausstieg besteht, ist daher wertlos und wird mit hoher Wahrscheinlichkeit Geld verlieren, statt zu verdienen. Erst dynamisches Money-Management und Risikokontrolle machen ein profitables Handelssystem aus. Ohne diese Komponenten wird jedes noch so ausgefeilte Regelwerk aus technischen Indikatoren scheitern – seien es nun Kursmuster-Erkennungen, gleitende Durchschnitte, stochatische Modelle, Elliot-Wave-Systeme oder Relative Stärke-Indizes. Weil das so ist, halten die erfolgreichsten Trader diesen Teil ihrer Systematik unter Verschluss – sie sind schließlich ihr wesentliches Betriebsgeheimnis. Diese Tatsache erklärt auch, warum zwei Trader, die sich auf exakt dieselben Sets aus technischen Indikatoren stützen, vollkommen konträre Ergebnisse haben können.

Selbsterfüllung statt Selbstzerstörung?
Im übrigen ist es umstritten, ob ein besonders ausgefeiltes Indikatoren-Set erfolgreicher angewendet werden kann als ein simples, das alle kennen und das von vielen angewendet wird. Sehen wir es doch einmal von der anderen Seite: Was ist die Chartanalyse eigentlich? Eine reine Betrachtungsweise. All die vielen Hilfskonstruktionen, Kurvenglättungen und Verbindungslinien beinhalten in Wahrheit keinerlei neue Informa-tion. Sie machen lediglich bereits vorhandene Information augenfälliger. Die Interpretation dieser Information ist das einzig Neue. Und erst wenn eine genügend große Zahl von Handelsteilnehmern zu derselben Interpretation (vielleicht aufgrund völlig anderer „Indikatoren“) gelangt, wird der Kurs in die erhoffte Richtung laufen. So gesehen ist Charttechnik vielleicht nichts anderes als eine sich selbst erfüllende Prophezeiung. Und wenn dem so ist, wäre es eine irrige Annahme, dass sich Trading-Strategien durch ihre breite Anwendung „selbst zerstören“, wie Park & Irwin schreiben. Sollten Sie also bei nächster Gelegenheit die neueste Super-Chartformation entdecken, dann machen Sie doch folgendes: Geben Sie ihr einen griffigen Namen, den sich jeder merken kann (etwa: „Long Spider“), und publizieren Sie Ihre Erkenntnisse möglichst breit. Denn ein Indikator, den niemand benutzt, wird auch Ihnen schwerlich Profite bringen.